2017-05-26
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银行研究:从“最烂”的农行开始

价值发现 发布于:2017-04-21 11:17:06 浏览:4055次
[摘要]农行的利弊,以及是否值得投资?

此文将对具体的某些个体进行深入分析,就从“最烂”的农行开始:
1951年成立的农业合作银行是本行的前身。
1963年11月至1965年11月,本行作为国务院直属的金融机构,统一管理国家支援农业资金的拨付和贷放,并领导农村的信用合作工作。
1994年本行政策性业务向中国农业发展银行划转。
1996年农村信用合作社与本行脱离行政隶属关系后,本行逐步转型为国有独资商业银行,在坚持信贷支农的同时,加快城市金融业务发展。
1998年,财政部向本行定向发行933亿元的30年期特别国债,筹集资金用于补充本行资本金。
1999年,本行获准向新成立的中国长城资产管理公司剥离3,458亿元不良资产。
2008年11月21日,经财政部批准,本行以2007年12月31日为基准日,按账面原值剥离不良资产8,156.95亿元,其中可疑类贷款2,173.23亿元、损失类贷款5,494.45亿元、非信贷资产489.27亿元,财政部以无追索权方式购买该等不良资产。对于该等不良资产以2007年12月31日中国人民银行对本行1,506.02亿元再贷款进行等额置换,其余6,650.93亿元形成本行应收财政部款项,并自2008年1月1日起按3.3的年利率对应收财政部款项余额计息。
2008年10月29日,汇金公司向本行注入约190亿美元资产(与1,300亿元人民币等值)。
2009年1月15日本行正式成立股份有限公司,注册资本为人民币2,600亿元,财政部与汇金公司作为发起人,分别拥有本行50%的股份。
2010年4月21日社保基金理事会以总金额155.20亿元认购本行向其新发行的100亿股股份。2010年4月29日,本行的注册资本变更为人民币2,700亿元,财政部、汇金公司、社保基金理事会所持本行股份的比例分别约为48.15%、48.15%、3.70%。
2010年7月本行A股和H股发行前总股本为2,700亿股如果全额行使本行A股发行(发行价2.68元)和H股发行(发行价3.2港元)的超额配售选择权,假定本次发行A股25,570,588,000股,H股29,223,529,000股,则A股和H股发行完成后本行总股本为324,794,117,000股。
农行确实很烂,这是我阅读了大量资料后的第一个强烈印象:
1、农行的历史不清不楚,2007年之前的财务状态没有查到相关资料,先来看看重组前2007年的农行状态:股本为0、累计亏损-8461亿、股东权益-7291亿,这本来是个早该破产的银行,但这是个有超过2万个网点、2007年资产总额达到5.3万亿、负债总额超过6万亿的“大的不能倒闭”的银行,这么烂的银行还可以拯救我真的感慨重组的魅力。
2、再来看看2008重组后的农行状态:重组后评估前净值790.1亿,评估值1300亿元,与账面值相比评估增值509.9亿元、增值率64.54%。财政部为了农行的上市可以说是殚精竭虑,承接了农行6,650.93亿的不良资产,并考虑到农行历史沉淀的巨型网络,509.9亿的评估增值也算可以理解。这次重组可谓规模空前、代价巨大:按账面原值剥离不良资产8,156.95亿元,央行直接买单1,506.02亿、财政部以“共管基金”的形式间接买单6,650.93亿,“共管基金”的本质是用未来的收益来还当前的欠账,财政部不需要立即支付现金化解损失,将剥离的不良资产置换成优质资产:变成持有财政部的等额付息债券,财政部以未来获得的分红、所得税等归还。这次重组后的几个变化:
(1)农行终于有了股本金1300亿,汇金公司随后向重组后的农行注入约190亿美元资产(与1,300亿元人民币等值),农行的财务报表焕然一新;
(2)按账面原值剥离了总额为7,667.68 亿元的不良贷款,其中可疑类贷款2,173.23 亿元,损失类贷款5,494.45 亿元,由此农行的不良贷款余额从2007 年12 月31 日的8,188.53 亿元减少到2008 年12 月31 日的1,340.67 亿元,不良贷款率从2007 年12 月31 日的23.57%下降到2008 年12 月31 日的4.32%;
(3)如果这么容易就把农行拯救出来未免太异想天开了,这次重组(包括过去多年积累的类似重组)将留下严重的后遗症:这类重组的实质是将银行坏账转为政府债务,政府可以通过提高税收还债直接转嫁给了纳税人、 政府还可通过压低存款利率获得隐形税收这让政府有效获得债务减免并将损失转嫁给净存款人、当然还有更直接的方式通过印刷人民币以通货膨胀的方式转嫁给人民币持有人,不管那种方式重组的实质是让国人买单;
(4)当然重组后最直接或最需要的结局是农行终于有上市资格了,在付出巨大重组成本浴火重生的新农行还会继续让股东买单吗?拭目以待吧……
3、历史上的农行制造坏账的能力惊人:农行1996年就开始进行商业化转型并在1999年向新成立的中国长城资产管理公司剥离3,458亿元不良资产,目前在农行的资产负债表中已经看不到这笔坏账的来龙去脉了,估计早被财政部直接买单了,其它几个大行剥离的不良资产都是以对相应资产管理公司的等额付息债券的形式继续留在资产负债表上(比如中国银行持有的东方资产管理公司1600亿债券及建设银行持有的信达资产管理公司2470亿债券,这类债券到期后都获延期10年)。在1999年3,458亿元不良资产的第一次剥离之后,短短十年间又再次剥离不良资产8,156.95亿元,农行制造坏账的能力确实惊人,这也证明农行的第一次商业化转型彻底失败,在这次剥离的8,156.95亿元不良资产中除了7,667.68 亿元的不良贷款还有非信贷资产489.27亿元,在农行的招股说明书中没有说明这是怎样的一块烂资产,这也许证明农行为上市进行了比较彻底的剥离,一个相对干净很多的新农行还会再烂下去吗?
4、另一个很现实的问题就是:既然农行那么烂为什么还要成为它的股东呢?
(1)其实农行的烂是阶段性的,重组后的新农行还是蛮干净的;
(2)农行历史上是财政部在农业部下设立的一个出纳而已,用商业化的标准来要求这个半行政的机构也许是不适当的;
(3)从我个人的体会而言,我比较喜欢“置之死地而后生”的情节,而农行的改革历程及重组经历具备这个情节的某些特征;
(4)上市后的新农行还是具备某些特质的,记得多年前我投资银行的时候就与很多朋友探讨过所谓的特质银行,就农行自身的体质而言还是具有相当的差异化特征;
(5)就投资的风险回报率分析,新农行也许很有潜力,这会不会成为“低预期+出人意料适度优秀=成功投资”典型案例呢?我个人认为至少具有相当的可能性。
上面说了农行那么多的“烂”,下面探讨或臆测一下农行的“好”在哪里,就从农行招股说明书中的竞争优势开始:
1、显著受益于未来中国城乡经济的协同发展:作为一家纵贯城乡,并在城市与县域两个市场均占据主流地位的大型商业银行,本行具备通过覆盖城乡的一体化平台向客户提供全面金融产品和服务,进而把握中国未来增长机会的独特条件。我比较认同这个分析,我自己的贸易生意就主要是通过农行来结算的,曾经有小部分客户要求用零费率的邮政储蓄银行进行结算,但感觉还是不太方便最终还是通过农行来结算,我下面二级或三级城市的客户从来没有谁提出用招商或民生这类所谓的明星银行来结算,相对大城市圈拥挤的金融竞争,类似这类在“城市与县域”同时具有覆盖能力的商业银行,农行无疑具有最大的竞争优势,这是历史留给农行的财富;
2、覆盖全国的网络体系与电子银行渠道的有机结合:本行拥有遍布全国的经营网络,分支机构数量在大型商业银行中位居首位。截至2009 年12 月31 日,本行拥有23,624 家境内机构,覆盖全国所有城市和99.5%的县级行政区。本行在经济发达地区亦保持较高的网点渗透率,截至2009 年12 月31 日,本行在长江三角洲、珠江三角洲和环渤海地区分别拥有3,116 家、2,590 家和3,355 家分支机构,在大型商业银行中均居第一。作为网点体系的重要补充和延伸,本行建立了功能齐全、全面渗透的电子银行交易渠道体系,主要包括:网上银行、电话银行、手机银行、ATM、非现金交易终端等。----上面的内容来自招股说明书的介绍,其实在大城市农行与工行或建设一样感觉无处不在,在大城市的竞争中农行依然具备强大的实力,但一旦跳出大城市农行的网络优势一览无遗。这里在提供几个比较数据:截至2009 年12 月31 日农行拥有23,624 家境内机构、中国工商银行16232家境内机构、中国建设银行13384家境内机构、中国银行9988家境内机构、交通银行2761家境内机构。
3、庞大、多元化且富有潜力的客户基础:有了上面两个这就是一个自然的结果,广泛的多渠道分销网络与城乡联动建立了庞大且多元化的公司和个人客户基础。尤其是农行个人客户基础相当庞大,有3.2亿户个人客户,远远领先同行业,有12737家分行在农村超过其他三大银行的总数。强大的存款基础为该行提供了稳定、低成本资金来源,是该行实现良好财务业绩的重要因素。存款客户结构方面,截至2009 年12 月31 日,本行个人存款占比达到58.2%,为大型商业银行最高。以活期存款为主的存款结构,使得本行存款成本在同业中保持领先优势。2009 年和2008 年,本行存款付息率分别为1.49%和1.98%,连续保持大型商业银行中境内存款付息率的最低水平。
4、快速成长的中间业务、持续强化的风险管理与内部控制、领先的信息技术平台、经验丰富的管理团队等等,这部分招股说明书中的内容“说了等于没说”,因为所有的银行都这么说,做为一家“置之死地而后生”并刚刚上市的银行--农行的提升空间无疑是相对比较大的。
5、看看所谓专家与管理层对公司的展望:
(1)左小蕾:农行可能成为世界上最赚钱的银行。 三农业务这片蓝海将为农行带来广阔的发展前景,基于股改后良好的财务基础未来农行能够进一步提升其盈利能力。农行如果能很好地把以往印象中的政策性定位转化为自身的发展空间,就可以开拓一个全新的领域。银河证券首席经济学家左小蕾表示。全球最赚钱的银行不是花旗也不是JP摩根,而是孟加拉国的从事小额信贷业务的乡村银行。储蓄存款占比高且付息率最低、以活期存款为主的存款结构或为农行上市后短期经营效益体现的最大动力。农行在全国县域地区网点众多,在这些地区吸收储蓄成本较低。农行这一竞争优势将长期存在,并为农行净利润的长期稳定增长提供支持。
(2)在A股上市仪式上,农行董事长项俊波表示,将全力把农行打造为具有高成长性、独特竞争力的现代商业银行。投资者选择农行,就是选择了可持续发展的未来,农行会为投资者带来丰厚的回报。将农行上市比作“大象起舞”的说法源于中信证券的推荐,而项俊波显然是充分认可“大象”的比喻:“谁说大象不能起舞?朝气蓬勃、增长快速的农行正在快速起舞。”但从农行的预计业绩来看,这只大象似乎不是在跳舞,而更像是在奔跑。“未来三年的复合净利增长会保持30%左右的速度,将成为同业增长最快的银行。”负责“讲述故事”的农行副行长潘功胜在北京预路演时就向投资者一再强调。
--------------为了成功上市管理层的所谓承诺不可当真(这里可做个简单算术,2009年农行的利润是650亿,按3年30%左右的速度增长那么2012年农行的利润将达到1428亿或每股收益0.45左右,以2.68的价格计市盈率6倍左右。)

内容仅代表个人观点,不构成投资建议! 股市有风险,入市需谨慎!

评论

  • 阿飒尔
    2017-04-24 0

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